择机替换持仓组合中已经被高估的股票
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  股票市场犹如一个无差别格斗的大赛场,参与者各有招数有人愿做成长投资,有人偏爱价值挖掘,有人盯着K线涨跌,大成基金刘旭则是一个极有特色的投资人纯粹的精研个股选手。

  “不看市场风格、不关心点位涨跌、无行业或板块偏好,我是非常标准的自下而上选股策略,在自己深入研究过的领域进行投资,长期集中持股,管理基金三年多来平均每年前十重仓股更换3到4只。”刘旭一语道尽自己的投资风格。

  他管理的大成高新技术产业基金持仓数据显示,重仓股半数以上持有时间超3年、年主动换手率仅0.3~0.4水平、历史仓位在85%左右。Wind数据显示,大成高新技术产业基金任职期间年化回报达到15.41%,远远超越基准。

  基金经理的风格的形成跟他的学科背景、从业经历、个人性格等密切相关,刘旭也是如此,他财务学出身,曾担任过毕马威华振会计师事务所审计师、买方研究员等,2015年7月正式管理基金。多年研究和投资经验让刘旭形成了自己的投资理念:以发现优秀的公司和投资机会为目标,基于影响企业长期价值的因素进行分析研究,尽量减少交易性操作。

  第一是不赚自己不懂的钱,他做研究员期间主要研究家电和汽车行业,因而当前的持仓品种也大多在这两个行业中挑选。有太多的行业和公司是他不熟悉的,因此也错过了一些机会。“我会尽量在能力圈范围内选择性价比高的品种,也会尽量拓展能力圈,目前每个季度都会努力去研究一个新行业。”

  第二是精选个股,并以好价格买入好股票。刘旭表示,如果判断股票是低估的,那就不用多想,坚决买入,但他直言这种情况并不多;如果股票被高估,他肯定会做出调整,“不同行业我对估值水平的忍耐度不一样,一般超过30倍、40倍就会撤了。”他研究一只股票往往需要好几年时间,重仓持有个股往往也只有15~20只,每天努力发掘估值合理的好股票作为股票备选池,择机替换持仓组合中已经被高估的股票。

  第三是高仓位运作,不做波段,不频繁换仓。刘旭表示,他大致以5年的时间尺度来观察企业价值,不会因为市场或企业的短期波动来影响长期判断。他强调,控制风险的最好方式就是扎实精选个股。

  刘旭始终知行合一。从他管理的基金的季报中可以看出,差不多一半重仓股持有时间超过3年,同时,较少参与波段操作,年化换手率小于1,主动换手率约0.5,大部分是因申购赎回而被动调仓;历史仓位基本在85%左右,会预留仓位等待机会。

  “我不会去考虑牛市该怎么做、熊市该怎么做。当前的总体策略跟去年没有变化,就是从企业长期价值出发,从公司运营角度去思考,寻找低估优质标的。”谈及目前市场,刘旭认为部分好公司的股价目前已经达到合理偏高估位置。站在当前位置,A股的投资价值是向下的。

  在刘旭看来,人口结构是中国经济长周期的内在最核心问题,它将在下个十年逐步改变每个生意的收入、成本及行为方式,未来会以此为重要变量来构造选股框架。过去20年,中国内需市场的确定性和议价能力都很高,因此孕育了众多十倍股。展望未来,随着产业动能的转换,科技、制造、医药等行业或将涌现出更多的十倍股。

  “从中长期看,具有投资价值的股票仍很多,我重点在制造业中挖掘。”刘旭表示,在选股上他首先看重的是商业模式,长期能否产生超额收益;其次,判断企业是否符合现阶段行业发展要求;最后是管理层尽量专业踏实,不要急功近利。

  对于商业模式,刘旭重点考量企业业务的难易程度,下游客户分散与否,谁在产业链中居强势地位,企业的议价能力如何,下游周期性需求如何影响企业的生产和资源配置,客户是否了解产品及其成本结构,是否具有规模效应,市场出清后能否产生壁垒,主要竞争对手是谁、各是什么风格,等等。他对项目制公司和没有规模效应的公司比较审慎。

  刘旭也会通过一些数据指标来验证商业模式的有效性,例如,一般不布局估值水平超30倍的公司,选择公司更偏爱ROE在10%以上的,通常投资公司市值在50亿至500亿之间等,凸显出审慎的风格。

  刘旭说, 投资是一条漫长的道路,自己对很多企业价值的理解、长周期等因素的判断都还在学习中,目前正在努力做减法,把有限的精力集中到核心资产上去,以期建立一个数十只股票组成的长期跟踪体系,通过对核心股票深入研究理解,尽可能多地及时把握住低估值买入的机会。

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